3 月三大航RPK 不足2019 年同期30%，局部疫情反复的扰动叠加油价高位或致三大航Q1 亏损幅度同比扩大。春秋航空抗风险能力领先其他上市航司，西安分公司成立、千万级机场布局再下一城，期待上海疫情拐点到来。阶段性冲击延续至4 月，叠加油价高位行业4 月亏损或进一步扩大。后疫情时代供需结构的逆转或为基本面最大变量，短期扰动不改Beta 弹性释放预期。预计三大航2023~24 年净利率或恢复至5%~10%周期高点，关注股价回调带来的布局机会。4 月8 日，上海机场发行股份购买虹桥及物流公司等相关资产并募集配套资金的议案获得证监会有条件通过，若年内落地有望显著收窄2022 年公司亏损幅度，后疫情时代精品免税有望开辟流量变现第二成长曲线，期待国际线需求复苏的开启。

　　3 月三大航RPK 不足2019 年30%，局部疫情反复的扰动叠加油价高位或致三大航Q1 亏损幅度同比扩大，但短期扰动不改供需周期逻辑，继续推荐关注新一轮由供给主导的航空周期的开启。3 月国航/南航/东航国内线ASK 较2019 年同期-60.45%/-49.11%/-57.56%、客座率较2019 年同期下降18.4~24.1pcts，疫情散发扰动导致民航需求降至阶段性冰点。东航下属云南分公司MU5735 飞机失事的原因尚在调查中，民航局第一时间下发《关于加强航空安全工作的紧急通知》

　　和《关于做好民航空防安全工作的通知》，我们预计将对全行业对应机型进行风险排查。根据民航休闲小站数据，B737-800 在民航业机队占比为32%，安全排查工作展开或推迟B737Max 复飞前的准备工作。局部疫情的扰动叠加油价高位或致三大航Q1 亏损幅度同比扩大，但短期扰动不改供需周期逻辑，继续建议关注新一轮由供给主导的航空周期的开启。

　　3 月春秋航空抗风险能力领先其他上市航司，西安分公司成立、千万级机场布局再下一城，期待上海疫情拐点到来。3 月春秋、吉祥国内线ASK 较2019 年同期-9.5%、-35.0%，客座率较2019 年同期分别下降24.8/22.1pcts，其中国内线RPK 较2019 年下降34.2%/52.7%，在上海疫情持续下，春秋航空表现仍优于其他上市航司。2 月22 日春秋航空西安分公司成立，进一步完善公司在西北区域布局，局部疫情反复的背景下公司持续推动千万级机场布局、实现逆势扩张。

　　上海本轮疫情拐点或5 月前到来，凭借极致的成本管控和优秀的运营效率，料春秋航空旅客周转量的恢复有望继续领先其他上市航司。

　　阶段性冲击延续至4 月，叠加油价高位行业4 月亏损或进一步扩大。后疫情时代供需结构的逆转或为基本面最大变量，短期扰动不改Beta 弹性释放预期。阶段性冲击延续至4 月，根据航班管家数据，4 月1 日~15 日，全国航班量同比下降79.9%；其中4 月14 日行业宽体机、窄体机利用率降至仅0.6 小时/天、1.4小时/天。据民航局统计，2022 年1-2 月亏损就已经达到185 亿元，考虑到3 月中下旬以来行业经营数据惨淡，以及航空煤油出厂价同比上涨59.7%、83.6%，我们预计3-4 月行业的亏损幅度将进一步扩大。我们预计上海本轮疫情拐点或在5 月前到来，行业需求有望触底反弹。后疫情时代供需结构的逆转或为基本面最大变量，短期扰动不改Beta 弹性释放预期。

　　3 月白云机场流量绝对值仍居上市机场之首，上海机场资产整合持续推进，若年内落地有望显著收窄2022 年公司亏损幅度，后疫情时代精品免税有望开辟流量变现第二成长曲线，期待国际线需求复苏的开启。3 月上市机场流量受疫情散发扰动明显，同期上机、白云、首都国内线飞机起降架次较2019 年同期-65.49%、-36.75%、-71.67%；上机、白云、首都、深圳国内线旅客吞吐量较2019 年同期-77.10%、-53.02%、-84.52%、-87.19%，白云机场流量绝对值仍居上市机场之首。4 月8 日上海机场发行股份购买虹桥及物流公司等相关资产并募集配套资金的议案获得证监会有条件通过，料2022 年涉及的上海虹桥机场等相关资产对应净利润8~11 亿，有望成为疫情冲击下上海机场扭亏为盈重要支撑，后疫情时代攻防兼备。收购估值基本合理，交易完成后将化解同业竞争、打造品质领先的世界级航空枢纽。发挥两场差异化优势，打造非航业务双向发展，精品航线优势显著的虹桥有望打造上海机场的第二成长曲线。

　　风险因素：民航需求不及预期；油汇影响超预期；局部疫情影响超预期；与免税经营商谈判不及预期；市内免税店店政策分流超预期。

　　投资策略：3 月三大航RPK 不足2019 年30%，局部疫情反复的扰动叠加油价高位或致三大航Q1 亏损幅度同比扩大。春秋航空抗风险能力领先其他上市航司，西安分公司成立、千万级机场再下一城，期待上海疫情拐点到来。阶段性冲击延续至4 月，叠加油价高位行业4 月亏损或进一步扩大。但后疫情时代供需结构的逆转或为基本面最大变量，短期扰动不改Beta 弹性释放预期。预计三大航2023~24 年净利率或恢复至5%~10%周期高点，继续推荐航空Beta 为主的三大航和吉祥航空，首推国航；同时建议关注随航班量回升基本面修复的华夏航空及更具成长性的春秋航空。4 月8 日上海机场发行股份购买虹桥及物流公司等相关资产并募集配套资金的议案获得证监会有条件通过，若年内落地有望显著收窄2022 年公司亏损幅度，后疫情时代精品免税有望开辟流量变现第二成长曲线，期待国际线需求复苏的开启。继续推荐国际旅客占比高、免税经营更为灵活的上海机场，建议关注产能空间持续打开、商业消费有望迎高成长的白云机场及估值处历史底部北京首都机场。

（文章来源：中信证券）